牛市、猴市和熊市的投资秘诀-第4章
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以上的传导途径应该是较长的一个时期才能体现出来的。利率调整与股价变动之间通常有一个时滞效应；因为利率下调首先引起储蓄分流；增加股市的资金供给；更多的资金追逐同样多的股票；才能引起股价上涨；利率下调到股价上涨之间有一个过程。比如，央行自1996年5月以来的八次下调存款利率；到2002年1年期定期储蓄存款的实际收益率只有1？58％。股票价格在较长时间内持续上涨的情况下；股票投资的收益率远远高于存款的报酬率；一部分储蓄存款转化为股票投资；从而加快了储蓄分流的步伐。从我国居民储蓄存款增长率来看；1994年居民储蓄存款增长率为45？6％；之后增幅连年下滑；而同一时期股票市场发展迅速；1999年下半年开始储蓄分流明显加快；到2000年分流达到顶点；同年我国居民储蓄存款增长率仅为7？9％。这一年股票市场也牛气冲天。2001年储蓄分流则明显减缓；增长率为14？7％；居民储蓄倾向增强。2001年股市波动性加大；股价持续几个月的大幅回调则是2001年储蓄分流减缓、居民储蓄存款大幅增加的主要原因之一。
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第17节：货币政策下的股市震荡（2）
另外；利率对于企业经营成本的影响同样需要一个生产和销售的资本运转过程；短时间内难以体现出来。因此；利率和股票市场的相关性要从长期来把握。
实际上；就中长期而言；利率升降和股市的涨跌也并不是简单的负相关关系。也就是说；中长期股价指数的走势不仅仅只受利率走势的影响；它同时对经济增长因素、非市场宏观政策因素的反应也很敏感。如果经济增长因素、非市场宏观政策因素的影响大于利率对股市的影响；股价指数的走势就会与利率的中长期走势相背离。
美国的利率调整和股市走势就出现过同步上涨的过程。1992年至1995年美元加息周期中；由于经济处于稳步增长阶段；逐步收紧的货币政策并未使经济下滑；公司赢利与股价走势也保持了良好态势；加息之后；股票市场反而走高；其根本原因是经济增长的影响大于加息的影响。
我国从1996年5月进入降息周期的拐点，股指也进入上升周期。利率与股指的走势发生了5年的负相关关系。但2001年在利率没有进入升息周期的情况下；股指开始了下跌的趋势。分析其原因；是我国非市场宏观政策因素的影响大于利率对股市的影响。人们对非流通的国有股将进入市场流通的担心和恐惧导致了股市投资的风险和收益发生了非对称的变化。从这个角度来看；由于我国目前非市场宏观政策因素仍然有比较大的不确定性；所以利率对股市的影响不能成为我们研究和预测股市中长期走势的主要因素。
就短期而言；我国内地利率的变动对内地股市的走势很难判断存在相关性。利率调整当天和随后的股价波动并不能说明二者之间有何必然的联系。从当前股市的状况分析；很明显股价与利率的走势不符合理论上的负相关性。股票市场的低迷更多地被归结为上市公司的质量以及诸多体制性问题和投资者信心问题。因此；在看待我国加息预期对于股票市场的影响时；还要考虑其他诸多因素；而不能简单地从前文所述的理论关系来判断。利率只是影响股市的因素之一；而不是惟一决定因素，因此不能惟利率升降是从；要具体分析；何况即使利率上升；股市也并不是就完全没有投资机会。
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第18节：货币政策下的股市震荡（3）
央行历次加息对股市的短期影响如表４？１所示。
表4？１央行历次加息对股市的短期影响
调整时间调整内容对股市的短期影响2007年12月20日一年期存款基准利率上调0？27个百分点；一年期贷款基准利率上调0？18个百分点沪指开盘5017？19点，最高点5112？39点，最低点5013？76点，收盘至5101？78点，上涨1？15％，成交总额1053？98亿2007年9月15日上调金融机构人民币存贷款基准利率0？27个百分点9月17日（周一）沪综指上涨109？21点，涨幅2？06％；深成指上涨280？67点，涨幅1？54％2007年8月22日上调金融机构人民币存贷款基准利率0？27个百分点受8月21日晚央行年内第四次加息的消息影响，早盘沪深两市双双大幅低开。股指早盘震荡走高，在金融、地产股的轮番推动下，沪深两市先后刷新历史高点。沪指涨幅0？50％，成交总额1621？98亿2007年7月20日上调金融机构人民币存贷款基准利率0？27个百分点7月23日（周一）两市大幅跳空高开，沪市开盘报4091？24点，上涨32？39点；深市开盘报13615？30点，上涨197？34点。两市大盘高开高走单边震荡上行，做多人气迅速聚集。截至收盘，两市共成交2351？1亿元，成交量明显放大2007年5月19日一年期存贷款基准利率分别上调0？27、0？18个百分点；从2007年6月5日起，上调存款类金融机构人民币存款准备金率0？5个百分点5月21日，上证指数开盘3902？35点（低开127？91点），收盘3892？98点，涨41？97点，涨幅为1？04％2007年3月18日上调金融机构人民币存贷款基准利率0？27个百分点3月19日，上证指数开盘2864？26点（低开66？22点），收盘3014？44点，涨84点，涨幅为2？87％；随后一周内（3月19日至3月23日），累计涨幅为4？91％2006年8月19日一年期存贷款基准利率均上调0？27个百分点加息利空使原本可能再度出现的“黑色星期一”变成了“红色星期一”，8月21日，上证指数开盘1565？46点（低开33点），收盘1601？15点，涨3？13点，涨幅0？20％；随后一周内（8月21日至8月25日），累计涨幅为1？57％（续）调整时间调整内容对股市的短期影响2006年4月28日金融机构贷款利率上调0？27个百分点，提高到5？85％4月28日，上证指数开盘1403点（低开14点），收盘1440点，涨23点，涨幅1？66％；随后一周内（4月28日至5月11日），累计涨幅为5？52％2005年3月17日提高了住房贷款利率沪综指当日下跌了0？96％，次日再跌1？29％；稍作反弹后，沪综指一路下跌，最低至998？23点2004年10月29日一年期存贷款基准利率均上调0？27个百分点使正处于下跌途中的沪综指大跌1？58％，当天报收于1320点；沪综指于2005年6月6日跌破千点，创出了998点的多年新低1993年7月11日一年期定期存款利率9？18％上调到10？98％首个交易日沪指下跌23？05点1993年5月15日各档次定期存款年利率平均提高2？18％；各项贷款利率平均提高0？82％首个交易日沪指下跌27？43点
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第19节：货币政策下的股市震荡（4）
第二节存款准备金与股市走势
商业银行缴存准备金的比例就是准备金率。所谓存款准备金，就是中央银行（在我国内地是“中国人民银行”）按照相关法律的规定，要求各商业银行按一定的比例将吸收的存款存入在人民银行开设的准备金账户，对商业银行利用存款发放贷款的行为进行控制。现在的准备金率是8？5％，也就是说，存100元钱到银行，银行要拿出8？5元存入人民银行。它的作用是控制商业银行的信用创造能力。通俗地说，就是现在商业银行贷款放得太多了，容易造成社会信用膨胀，因此要将一部分钱吸收到人民银行里来。
存款准备金最初渊源于保证商业银行对客户提款进行支付；之后逐渐具备清算资金的功能；后来发展成为货币政策工具。近20多年来；在部分国家；如英国、加拿大；出现存款准备金率为零、存款准备金制度弱化的现象；但是在其他国家；如美国、日本、欧元区国家和众多发展中国家；存款准备金制度仍然是一项基本的货币政策制度；在货币信贷数量控制、货币市场流动性和利率调节；以及促进金融机构稳健经营、限制货币替代和资本流出入等方面发挥着重要作用。
存款准备金由货币政策调控工具转变为调控基础。存款准备金作为一种货币政策工具存在局限性：一是准备金率调整对金融机构经营震动较大；准备金率变化需要银行重新调整资产组合；但是金融机构在短时间内难以完成；如果市场发育不完善；超额准备金在金融机构间分配不平衡时；这种震动会更大；二是较高的准备金率会降低金融机构通过市场渠道运用资金的比例，并且；如果法定准备金调整频繁；银行会倾向保持较高超额准备金；进一步降低可用资金比例；三是由于多数国家对准备金存款不付息；准备金作为一种税收；容易引发金融机构及市场融资同行逃避金融监管的现象；甚至形成脱媒。
20世纪90年代以来；主要工业国家中央银行陆续将利率指标确定为货币政策调控的中介目标。中央银行通过货币政策操作调控基准利率；基准利率水平的变动；通过利率风险结构、期限结构等机制影响金融市场各种利率变化；从而对金融运行和经济运行产生影响。随着货币政策调控趋向以价格调控为主；强调预调和微调的精细化操作；单纯依靠调整存款准备金率进行货币政策调控的方式使用越来越少；存款准备金制度以及存款准备金率调整变化更多是从配合其他金融制度实施和其他货币政策工具运用的角度出发；存款准备金制度逐步演变为约束货币供应增长、增强公开市场操作和利率调整有效性和灵敏性的基础性制度。
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第20节：货币政策下的股市震荡（5）
采取利率调控的国家，中央银行多是将货币市场同业拆借利率作为基准利率；其货币政策操作是确定和维护基准利率目标水平。为此中央银行必须对银行准备金供给及短期同业资金进行严格控制；并且对银行准备金的需求及同业资金有合理的预见性；然后才能通过公开市场操作调整流动性和市场利率。保持稳定和可预计的法定准备金有利于保证公开市场操作顺利进行和避免货币市场急剧波动；使商业银行对中央银行资金需求存在结构性缺口；以增强中央银行调节货币市场利率的能力。
在这种情况下；中央银行要规定适度的最低存款准备金率。由于存款准备金用于满足准备金要求和支付双重需要；一般只有将准备金要求保持在足够水平上；使法定准备金要求超过清算准备金要求；才会形成可预测的流动性缺口；否则；如果清算需求经常超过准备金要求；准备金需求将会变动不定；从而增加预测准备金需求的难度和政策实施的复杂性。
1984年；中国人民银行建立存款准备金制度；20多年来；存款准备金率经历了多次调整。
1998年前；准备金存款不能用于支付和清算；金融机构需要在人民银行开立备付金存款账户用于清算。1998年；人民银行改革存款准备金制度；将金融机构法定准备金存款和备付金存款两个账户合并为“准备金存款”账户；法定存款准备金率由13％下调到8％；准备金存款账户超额部分的总量及分布由金融机构自行确定。1999年存款准备金率进一步下调至6％。2003和2004年；为对冲外汇占款；适度控制金融机构信贷扩张；人民银行两次提高了存款准备金率；达到7？5％。
我国存款准备金制度适用一切吸收公众存款或负债并发放贷款的金融机构；这些金融机构和客户之间形成了债权债务关系而不是委托代理或投资的关系。近年来；金融机构产品创新加快；对哪些创新产品适用准备金要求关系到货币政策调控的有效性和公平性。目前在改进金融服务、鼓励直接融资和减轻间接融资压力的背景下；应鼓励商业银行进行业务和产品创新；如发行金融债券、开办代理理财业务。但是从存款准备金管理来看；不能因为商业银行有关负债业务在名称上没有“存款”二字就不适用于存款准备金制度；对商业银行向公众发行的债券或其他形成债权债务关系的产品应考虑适用存款准备金制度。恰当地把握存款准备金适用范围；在当前我国金融机构改革、金融产品创新的形势下非常重要。这一方面有利于增强货币政策的有效性和公平性；另一方面也有利于促进金融机构规范地进行业务和产品创新；改进金融服务。
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第21节：货币政策下的股市震荡（6）
目前，�
