金融危机深度解读-第5章
按键盘上方向键 ← 或 → 可快速上下翻页，按键盘上的 Enter 键可回到本书目录页，按键盘上方向键 ↑ 可回到本页顶部！
————未阅读完？加入书签已便下次继续阅读！
岜唤徊窖沟停⑹谐《矗贾滦乱宦值恼嗣婵魉穑乱宦值摹叭ジ芨嘶保绱送矗搿八劳鲅贰薄�
2008年3月，投资银行贝尔斯登由于旗下的对冲基金在次级债的交易上损失严重，被迫以每股10美元的价格卖给摩根大通，华尔街的人们终于开始意识到次贷衍生产品潜在的风险。面对次贷危机，美国政府联手欧盟等世界其他国家不断向市场注入流动性，但这些政策举措并没有阻止次贷危机继续向金融市场蔓延，投资银行和商业银行手中的次贷衍生产品不仅卖不出去，还在不断地贬值，美林、花旗、瑞银等金融机构纷纷报出与次贷衍生品相关联的巨额亏损。直到2008年9月，拥有158年历史的美国第四大投资银行——雷曼兄弟（Lehman Brothers）正式宣布寻求破产保护，华尔街上曾经为无数人艳羡的投资银行业开始了翻天覆地的变化。为了渡过危机，拥有94年历史的美林公司将自己卖给了美国银行。最后，美联储采取了一项非同一般的措施，批准摩根士丹利和高盛集团从投行转型为传统的银行控股公司。次贷危机带来的金融动荡不仅仅局限在投资银行和商业银行领域，还涉及保险机构，使其成为新的“重灾区”。书包 网 。 想看书来
金融危机解读之一（4）
危机蔓延到实体经济
华尔街动荡，各家金融机构都出现了或大或小的亏损，岌岌自危之中纷纷开始节约成本，大规模裁员。2007年全美金融行业裁员约14万人，打破了2001年网络泡沫破灭时裁减金融行业12万个职位的历史纪录。2008年，金融业进入严冬，高盛裁员10％，花旗集团裁员5万……裁员的消息不绝于耳。没有运行良好的实体经济就不可能有繁荣的华尔街，而华尔街的萧条毫无疑问也会对实体经济产生负面影响。股票市场、债券市场的暴跌给成千上万的投资者带来了巨大的损失，各大企业也开始了裁员计划，从金融行业、汽车行业到高科技行业，从美国东海岸到西海岸，惠普、易趣、雅虎也传出裁员计划，华尔街的裁员潮蔓延到了硅谷，越来越多的员工由于经济不景气而失去了工作。从美国劳工部发布的失业率统计数据中可见端倪（参见图2…3）。
图2…3 1998…2008美国失业率 数据来源：美国劳工部
失业率从2003年开始一路下降，在2006年到达谷底，进入2007年后掉头上升，且上升的速度比之前下降的速度明显快了许多。2008年10月，美国的失业率水平达到了，创下近十年中的最高值，超过了本世纪初网络泡沫破灭给就业市场带来的打击。失业率作为一个滞后的经济指标，还不能及时地反映美国现在时点上的失业状况，而根据目前的情形，失业状况只可能比数据显示的情况更差。在美国“今朝有酒今朝醉”的消费文化下，没有积蓄，背负着房屋、汽车、信用卡各种贷款，失去工作对一个人、一个家庭来说不可想象。市场信心的丧失，对经济前景的担忧以及随时有可能失去工作带来的不安全感导致了全社会消费水平、投资水平的下降。通过乘数效应的作用，投资和消费的增加会带来总收入成倍地增加；相对应地，投资和消费的减少也会带来总收入成倍地减少。总收入的减少反过来又导致消费和投资的进一步缩减，如此恶性循环，经济增长速度减缓，甚至最终进入衰退。
在经济全球化的背景下，跨国公司的存在和各国间贸易、文化、经济的交融使得次贷危机带来的金融激荡扩展到全球。首先，最直接的影响是购买了美国次贷相关产品的各国金融机构和美国金融机构在世界各地的分支机构，次贷危机必然给这些金融机构带来损失；其次，金融业盈利水平的下降将引发全球金融行业的裁员潮，至少金融行业的扩张热潮将停滞，并且影响其他行业的就业，使各国的就业市场都面临压力；再次，美国国内需求下降、进口萎缩必然会影响其他国家的出口贸易，特别是经济增长主要依赖出口的国家和地区；最后，金融危机向实体经济的传递过程不会仅在美国发生，各国的经济增长都会受到负面影响。次贷危机不仅仅是美国面临的巨大挑战，也成为了全球共同面临的难题。
都是金融衍生品惹的祸吗
如果出问题的只是次级贷款，根据美国抵押贷款银行家协会的统计数据，2006年美国的次级贷款规模占整个房地产贷款比例超过了14％，金额大约在万亿到万亿美元之间。而美国2006年的GDP为万亿美元，次贷风波还不足以对美国经济造成重大冲击。但是，美国的住房贷款市场已经不再是传统的银行——贷款人模式了，在新的模式下，资产证券化的出现为金融市场带来了变现的法宝，由此产生的次级贷款衍生产品也给市场带来了意想不到的危机，正如前美联储主席格林斯潘在美国众议院的听证会上所说的“我们正处在百年一遇的金融海啸中”！
金融危机解读之一（5）
什么是金融衍生品
要明白次贷危机中更加复杂的衍生产品，先要明白衍生品的基本含义。金融衍生品是一种金融合约；其价值取决于基础资产。基础资产一般为股票、利率、汇率和商品。最常见的金融衍生品有远期、期货、期权和互换。
远期合约的交易双方约定在未来某一时间以约定的价格买卖一定数量的某种商品。以约定的价格交易，避免价格波动的风险，是远期合约产生的原动力。例如，一个农民年初种了100亩水稻，现在粮食价格是一斤米10块钱，但他担心秋收时价格会跌到一斤5块钱，那他这一年间的辛苦得不偿失。这时他可以和收购粮食的人约定，不论秋天粮食价格如何，他们都按一斤米8块钱交易。如果秋收时价格涨到12块，那么收购人获得价额上涨的好处；相反地，若价格跌到5块，收购人承担价格下跌的损失。这样，农民就把未来粮食交易的价格锁定了，不用担心未来市场价格的变化会给自己带来损失。
期货合约与远期合约在原理上一致，但在交易所中进行交易，合约也更加标准化，比如，规定双方交割的大米等级等信息。在远期和期货合约中，购买的一方和卖出的一方都有按合约规定履行义务的责任。
在期权合约中，购买期权的一方拥有特定的权利，只需支付一定数额的期权购买费用则可以获得合约规定的权利。期权合约赋予合约购买者在约定的时间或者时间段内，以约定的价格购买或者卖出一定数量商品的权利。还是以上文中提到的种水稻的农民为例，为了避免未来大米价格的下跌，除了和收购人约定无论市场价格多少，都按8元一斤交易之外，这个农民还有什么办法呢？他可以和收购人签订这样一份合约，合约规定如果到秋收时大米市场价格低于8元一斤，他能以8元的价格把大米卖给收购人；如果到秋收时大米价格高于8元一斤，农民没有义务还按8元的价格把大米卖给收购人，而是可以按更高市场价格出售。这样一来农民不但避免了价格下跌带来的损失，还可以获得价格上涨带来的收益。天下没有免费的午餐，农民必须向收购人支付一定的费用来购买这一权利，这时农民就要衡量购买费用和价格下跌带来损失的可能性、损失会有多大，从而决定是否购买。
互换是这样一种合约安排，合约双方约定在未来某一时间交换现金流。假设日本的丰田汽车在银行借了一笔日元贷款投资在美国的工厂，生产汽车在美国销售，收到的销售收入是美元；美国的通用汽车在银行借了一笔美元贷款投资在日本的工厂，生产汽车在日本销售，收到的销售收入是日元。丰田贷款到期时，需要归还日元，万一美元大幅度贬值，丰田在美国的销售收入兑换成日元就要大打折扣；而通用贷款到期时，需要归还美元，万一日元大幅度贬值，通用在日本的销售收入兑换成美元也要大打折扣。丰田和通用可以进行这样的合约安排，丰田在日本的贷款和通用在美国的贷款互换，随后丰田在美国的销售收入用于偿还通用的美元贷款，而通用在日本的销售收入用于偿还丰田的日元贷款，这样双方都不必为偿还贷款而兑换货币，规避了汇率风险。
从远期、期货、期权和互换这四类最简单的衍生品，到目前市场上出现的债务担保凭证、信用违约互换等复杂的衍生品，衍生品的构造、特征越来越令人迷惑。人们最初使用金融衍生工具是为了规避风险，但现在的问题是要对如此复杂的衍生品进行定价，人们计算衍生产品价值的能力远远落后于创造衍生产品的能力，导致本该起到风险规避作用的衍生产品交易反而给整个市场带来了更大的风险。书 包 网 txt小说上传分享
金融危机解读之一（6）
变现法宝——资产证券化
所谓资产，一般的定义是企业拥有和控制的能够用货币计量，并能够给企业带来经济利益的经济资源。所谓资产证券化，就是把流动性不足但未来收益稳定的资产集合成为一个资产池，以全部资产带来的现金流为担保，发行风险收益等级不同的证券。这一方法曾经为深陷资本充足率困扰的银行带来希望的曙光，银行将贷款打包出售获得即期收入，购买一方支付款项，同时享有获得借款人偿还的利息和本金的权利。这样一来，银行账面上的资产（主要为各类贷款）减少，资本充足率得到有效提高。在资产证券化操作中不得不提的一点是特殊目的机构（SPV）的设立，这是一个专门为证券化而设立的机构，目的是隔离发行人的信用风险，因此资产证券化产品的信用评级可以比发行公司评级高。商业银行受到资本充足率的规定约束，并不直接投资于高风险金融产品，而是通过设立一个或若干个特别投资载体（SIV）或管道（Conduit）来进行投资。SIV或管道都是特殊目的的机构，它接收商业银行剥离出来的次级债作为自己的资产，通过发行短期的资产支持商业票据（ABCP）融资，两者的息差收入就是SIV的利润。虽然SIV的资产负债暂时不用并入商业银行的资产负债表，但是商业银行需要对SIV的亏损负起责任。正是受到各种资产证券化产品的启发，美国住房贷款市场上出现了抵押贷款担保证券（MBS），进而又衍生出债务担保凭证（CDO）、信用违约互换（CDS）等一系列在此次金融危机中备受指责的衍生产品。
抵押贷款担保证券——次级贷款证券化的第一步
前文中提到美国的住房贷款发放模式是房贷机构向借款人发放贷款，而房贷机构又从房利美、房地美和大银行处获得放贷资金，代价是将其手中持有的贷款出售给房利美、房地美和其他大银行，由它们获得借款人本金利息偿还收入。这一机制是美国房贷市场获得流动性的基本机制，房利美以及随后成立的房地美就是为了向住房贷款提供资金而成立的政府支持机构。房利美、房地美和其他大银行买入住房抵押贷款后并不是就坐等借款人偿还贷款，而是把这些抵押贷款集中为一个资产池，以此为基础发行新的债券，称之为抵押贷款担保证券（MBS）。因而，美国市场上的MBS就自然地分为政府支持机构（房利美、房地美）发行和非政府支持机构发行两大类。美国证券业协会的统计数据显示，政府支持机构在MBS的发行上一直居于主导地位，虽然非政府机构发行额逐年增加，但始终未能超越政府机构（参见图2…4）。随着房地产市场的繁荣，MBS的发行额从2000年开始稳步上升，其中政府机构发行额的爆发式增长功不可没。2003年，全年MBS发行总额超过了3万亿美元，达到历史最高点。2007年次贷危机爆发后，MBS发行额急剧减少，2008年上半年市场规模回到了20世纪90年代末期的水平。
图2…4 1996—2008年上半年MBS 发行额
数据来源：美国证券业与金融市场协会（Securities Industry and Financial Market Association；SIFMA）
在住房抵押贷款证券化的发展过程中，MBS也演化出不同的类别。最简单的MBS形式为过手MBS，这种证券按照投资者购买的份额，将抵押贷款资产池所产生的本金与利息收入原封不动地转移支付给MBS的投资者。过手MBS按照抵押贷款池中贷款的不同类别又可以分为住宅抵押贷款担保证券（RMBS）和商用不动产抵押贷款担保证券（CMBS）。在过手MBS中，投资者购买的MBS不存在级别和偿付顺序的差异，若资产池中的贷款出现违约，所有投资者都承受损失。这样的MBS构造不能满足不同投资者的风险收益需要，因此，分层技术被引入MBS构造过程中，把资产池中的抵押贷款按照偿付顺序、违约�
